2017-4-20 8:04:00


  自2015年以来,经过一系列市场波动的阵痛以后,我国金融市场的重大结构关系正在发生改变,呈现出了五个方向性的结构优化:金融行业转型和实体经济转型开始同步、实体投资收益率开始高过金融投资、直接融资正在快速上升、资产管理规模开始消肿、国内金融投资收益率与全球逐渐接轨。

  中国金融市场出现的五大结构优化,是经济转型对金融市场产生深刻影响的结果,是中国金融市场功能转型的结果,这些变化都是方向性和趋势性的。金融各业都应该从服务实体经济的角度出发,认真研究和把握金融市场结构变化的趋势,准确定位在未来金融市场上的业务优势,更好服务于实体经济。

  今年,中央政府将推动金融服务实体、金融服务国家战略、严控金融风险作为指导金融业发展的政策主基调。金融风险首先蕴藏在金融市场的结构扭曲上。自2009年以来,我国出现了实体经济转型和金融行业转型不同步;利率周期和实体经济周期不同步;中国利率周期跟全球利率周期不同步等问题。在金融市场的创新上,金融各业没有秉承金融创新服务实体、金融创新从国情出发的宗旨,出现了金融各业为了获取利率周期扭曲、融资渠道扭曲、投资扭曲下的业务机会,竞相比赛创新力度和投资开放程度的创新导向,产生了严重的盲目创新现象。中国金融市场重大结构关系出现了严重扭曲,蕴藏着较大风险。

  自2015年以来,经过一系列市场波动的阵痛以后,我国金融市场的重大结构关系正在发生改变。金融行业开始出现系统性转型,金融市场的结构变化与实体经济转型开始同步。重大金融结构扭曲现象开始得到矫正。因金融结构扭曲所导致的潜在金融风险得到一定程度的释放。总体来看,当前我国金融市场出现了五个方向性的结构优化。

  储蓄开始大于投资,利率出现了大幅度下降,金融行业转型和实体经济转型开始同步

  我国实体经济从2011年开始步入转型期,外需逐步下降,制造业增速放慢,经济增长率逐年下台阶,企业效益明显滑落,内外需经济结构发生剧烈变化。但是我国金融市场和金融行业并没有同步转型。利率不但没有随企业效益下降而下降,甚至出现了结构性上升,银行加权贷款利率逐步攀升,高点达到7.3%,信用债发行利率在6%—9%,非标融资平均成本超过10%,小贷公司贷款利率超过20%以上。企业融资成本快速增加,债务率快速上升,使实体经济不堪重负。尽管中央政府和宏观调控部门采取了一系列降低资金成本的措施,但是效果并不明显。在实体经济出现显著下滑的同时,金融业却迎来了发展的黄金期:利率高、利差大、通道融资大发展、资产管理急剧扩张、业绩大幅度提升、金融行业增加值占GDP的比重也快速上升到了近9%的全球罕见值。


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2017-3-21 9:17:00

  当前我国房地产市场最突出的制度问题是供给、需求和交易制度不对称和不统一。我国商品房土地供应具有高度的规划性、计划性和地域差异性,但是房地产需求市场已经彻底放开,形成了全国统一大市场。

  建立中国房地产市场的长效机制,必须根据中国房地产市场发展的特定环境和制度条件,以及房地产市场运行的基本特点,逐步建立起具有中国特色的房地产市场的供给调节机制、需求管理机制和市场交易制度。在房地产需求市场上,要逐步建立长期稳定的区域化和差别化的限购政策。适度进行需求总量和结构管理,应该成为我国房地产市场长期基本政策,不能因有违自由化、市场化的导向,就遮遮盖盖,时断时续,影响到居民对房地产市场的合理预期。在房地产交易市场上,必须旗帜鲜明地按照“房子是用来住的,不是用来炒的”定位,改革交易制度,抑制过度投机。

  具有鲜明中国特色的房地产市场

  中央政府明确提出了要逐步建立健全房地产市场的长效机制。但是,究竟什么是长效机制,是否就是完善房地产相关税收制度,推广物业税,人们对此仍争议不休。建立房地产市场的长效机制,必须根据中国房地产市场发展的特定环境和制度条件,必须根据中国房地产市场运行的基本特点,逐步建立起具有中国特色的房地产市场的供给调节机制、需求管理机制和市场交易制度,推动供给、需求和交易制度在体制和机制上的一体化。那种认为中国房地产市场的改革方向就是进一步放松管制,促进房地产交易进一步市场化和自由化,推动交易制度进一步和西方国家接轨的改革思路,不符合中国房地产市场的发展实际。

  首先,中国实行自然资源和土地资源的国有制,有着非常复杂的土地所有权制度和土地交易市场。城镇实行土地国有制,城市建设用地又分成了基础设施用地、工业用地、商务用地和住宅用地等不同类别,不同类别的土地在转让和交易方式上完全不同,形成了不同的土地比价关系。城乡土地制度差别大,城乡建设用地不统一。城市土地实行国有制,实际上是由各级城市政府代表国家行使所有权,各级城市政府掌控着建设用地的指标和分配权力,垄断了各类别土地的供应。这种城市土地制度最大限度地控制了建设用地的规模,优先保证了基础设施用地,成为我国始终坚持基础设施投资先行战略的重要制度基础;充分保障了工业用地的低成本,形成了我国制造业的土地成本比较优势;同时又通过占建设用地不到30%的商品房用地市场化出让,获得了占各级政府土地总收入80%以上的土地转让收入,支持了城市建设和旧城改造。

  其次,房地产开发+土地增值+城市基础设施投资,构成了中国特有的城市扩张模式。由于各级城市政府拥有了建设用地的支配权,并且土地转让收入基本完全用于本市建设,这就形成了政府通过房地产开发撬动土地价格,形成土地转让收入,利用土地转让收入大力新建和改建城市的城市发展模式。反过来,城市的改建和扩建又能进一步提高居住环境,为地价和房价的提升创造了条件。房地产+土地+城市建设的联动发展模式在我国城市发展上取得了巨大成功,推动了城市规模的急剧扩张和旧城的大面积改造,被各级政府视为城市发展的圭臬。这种城市发展模式首先在一线城市和东部地区取得了巨大成功,再逐步向中西部和三四线城市蔓延。这种城市发展模式,让地方政府、房地产开发商和拥有住房的居民在房价上形成了利益同盟,房价上涨大家都得益。


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2016-10-25 8:01:00

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2016-9-27 9:18:00

  当前我国房地产市场的最大风险不是房价高,而是过度投机,房价高只是过度投机的结果。我们只有根据中国国情,从制度上彻底根除过度投机的诱发因素和条件,才能让房地产市场回归到以满足居民居住需求为基本目的的发展道路上来。

  我们必须把房地产政策的调整重点放在着力打击过度投机上,而不是简单采取限购政策了事。而抑制过度投机,关键是要改变形成过度投机的市场条件。过度投机的市场条件没有了,过度投机的行为自然就慢慢减退。首先要坚持房地产的市场化供给机制,特别是土地供应的市场化;第二,要坚决抑制投机性买房的杠杆行为;第三,要根据交易状况和交易标的,灵活调整交易税费;第四,对房地产交易差价所得实行累进所得税。

  近期我国房地产市场出现结构性过度繁荣,已经产生了一系列负面效应

  自2015年下半年以来,在利率大幅度下行和有关房地产去库存政策的推动下,我国部分地区的房地产销售出现了井喷现象,房地产销售面积增长了25%,销售金额增长了40%以上,部分一、二线城市中心城区的房价出现了20%至50%左右的上涨。北京、上海和深圳跻身全球房价最贵的十大城市之列。各地“地王”频出。房价上涨持续向二、三线城市蔓延。居民恐慌性买房现象越来越严重。

  房价大幅度上涨的确会刺激房地产销售的增加,加速了房地产的去库存过程,但是同时也带来一系列不良后果。第一,部分地区的房地产价格出现了严重泡沫,房价和居民收入、房价和租金率出现了严重背离,聚积着越来越大的潜在金融风险。第二,居民杠杆率上升过快。截至今年8月底,今年以来居民的住房抵押贷款已经增加了近三万亿元。随着房价的持续走高,单户居民房贷额越来越高,单户居民成百上千万的房屋贷款已经越来越普遍。我国居民的房贷余额占居民净金融资产的比重虽然不算太高,但是由于贷款户相对比较集中,单户居民的房贷额与居民未来现金流收入不匹配现象十分严重。第三,银行信贷投放中投向居民房贷的比重越来越大。近几个月,居民购房贷款都远远超过了工业贷款。资金以另一种方式脱实向虚。第四,部分中心城市房价上涨过快,带动租金价格上涨,推动了人力资本和服务业价格的上升,推动了物价的持续上升。未富先贵的城市数量不断扩大。从全国来看,尽管CPI在2%以下运行,但是北京、上海等地物价都已经在3%以上运行,我国物价形势越来越呈现出总体走势平稳、结构性通胀现象突出的现象。由于生活水平持续走高,已经使得部分中心城市很难吸纳高端人才,甚至出现了高端人才外流的现象。第五,房价的持续上涨,短期内的确会刺激房地产销售,但是从长期来看,会进一步削弱进城农民工的买房能力,进一步拉大城乡居民财富差距,不利于我国城市化进程的稳步健康发展。

  为了抑制房价的过快上涨,各级政府已经采取了一系列政策,中央提倡一城一策,要求商业银行在部分城市收紧二套房贷,部分城市开始了房屋限购政策,修改土地招标制度,实行最高价封顶,一些城市甚至在最高价范围内通过抽签的方式来决定土地中标。这些政策从总体上来看,还是通过采取一系列行政干预手段来抑制需求,而不是通过扩大供给,疏导供求关系,促进供求平衡。过度的行政干预甚至会进一步强化未来房价仍将持续上涨的强烈预期,效果并不理想。

  必须高度警觉,我国存在酿成系统性房地产泡沫的潜在风险


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2016-8-24 8:23:00

  中国经济转型的核心任务是实现由投资主导型经济增长模式向消费主导型经济增长模式的转变,产业结构的调整和产业升级都只能在这个模式转变下来实现。当前经济转型最突出的矛盾是由于投资需求急剧下降导致全社会总需求严重不足,无法支撑预定的经济增长目标。解决矛盾的核心抓手是全面推升全社会消费增长速度,以弥补社会总需求的不足,同时推进供给侧结构性改革,让企业经营和投资回到正常轨道。消费能走多远,经济增长就能走多远。静等投资下滑,静等传统动力触地,不能有效地从总体上适度扩张总需求,很难保障经济增长能筑底走平。

  当前我国经济转型正步入困难期,经济下行压力增大。我国在对外贸易、经济增长、宏观调控、产业结构、企业投资和金融市场等领域都存在着一系列高度关联、相互牵制的问题。如果我们不能从总体上把握这些问题产生的根源,找出主要矛盾,抓住主要矛盾的主要方面,而是分领域去解决各自的问题,就很难产生纲举目张的效果。中国经济转型的核心任务是实现由投资主导型经济增长模式向消费主导型经济增长模式的转变,产业结构的调整和产业升级都只能在这个模式转变下来实现。当前经济转型最突出的矛盾是由于投资需求急剧下降导致全社会总需求严重不足,无法支撑预定的经济增长目标。解决矛盾的核心抓手是全面推升全社会消费增长速度,以弥补社会总需求的不足,同时推进供给侧结构性改革,让企业经营和投资回到正常轨道。只有在全面启动消费需求,让总需求能够基本支撑经济合适增长速度的基础上,才能逐步化解一系列其他问题。除此之外,别无其他路径可以替代。我们不能继续走刺激投资、扩张总需求的道路,否则又回到老路。短期内我国商品和服务贸易竞争力难以大幅度提升,全球经济低迷成常态,“一带一路”战略效应释放需要一个过程,贸易需求短期内难以大幅度上升。供给侧改革具有重要的战略意义,避免了煤炭钢铁等部分投资品行业恶性竞争,优化产业结构,让优质企业恢复正常经营,但是也难以在短期内产生新的需求。目前,消费增长对GDP增长的贡献率已经超过了70%,具有很大的提升空间,符合经济转型的方向。唯有拉动消费需求,才能弥补总需求的不足,保障经济适度增长。消费能走多远,经济增长就能走多远。静等投资下滑,静等传统动力触地,不能有效地从总体上适度扩张总需求,很难保障经济增长能筑底走平。

  “三大红利”结合,成就了中国

  三十多年投资高增长的发展模式

  追根三十多年中国经济之所以能实现持续高增长,主要是实现了人口红利、储蓄红利和制度红利的三结合。人口红利自不用说,潜在的劳动力约9亿,就业的劳动力约7.7亿,每年城市新增劳动力超过1000万人。三十多年来特别是近十年来,从农业转移了近2.7亿劳动力到制造业、建筑业和服务业。农村转移出来的劳动力离乡不离土,社会保障水平远低于城市职工,大大减轻了劳动力的负担,也保证了低端劳动力的高度纪律性和组织性。储蓄红利是中国传统文化和计划经济体制带给我们的礼物。两千多年来以维护家族血缘关系为纽带的传统文化,让中国人将家族的传承和培植后代生活的基础作为生活的目标;传统文化中儒家的节欲、道家的化欲和佛教的绝欲,都将克制当下人的欲望和物质需求、崇尚节俭和储备作为最高美德。这些文化因素形成了中国家庭爱储蓄的行为倾向。三十年计划经济时代的高积累发展模式,形成了国有企业和政府崇尚高积累的思维模式。上述两方面因素的叠加形成了中国以家庭储蓄为主、企业和政府储蓄为辅的高储蓄模式。
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2016-7-6 7:53:00

  从当下而言,可能最吸引全民关注的莫过于房地产与国企改革。

  如何看到这两个问题,前海传媒日前专访了申万宏源证券首席经济学家杨成长。杨成长同时担任民建中央委员、民建中央财经委副主任、上海市人大代表等,在相关政策制定上也多有参与。

  在他看来,前期处理中把房地产库存简单的采取加杠杆政策,刺激需求,这是有问题的,现在已经纠正了,它导致了房价出现大幅上涨,这个是去不了库存的,因为房价一涨,就立马增加投资盖更多的房,那房地产库存怎么去的了呢?要让房价涨,又要去房地产库存,这是不可能的。

  前海传媒:市场上此前议论的金融监管体制改革,比如改变一行三会形成统一监管,您怎么看?

  杨成长:长期来看,金融监管肯定一体化,但短期来讲,我觉得把三监会合并,形成同一个监管部门,还没到时候。

  我们现在只看问题,不看它的优点了,应该说过去十几年,央行管宏观调控,三个监管部门主要管三个市场监管,这个路子还是对的,就是分业监管模式能促进保险业、银行业。证券业发展起相当大作用。

  过去这种监管主要是管机构,因为在中国最有效的就是管机构,不是管证券市场,是管所有证券市场的所有机构,包括交易所、证券公司,它是通过机构来影响市场,这个是比较有效的。

  现在主要是出现了三个跨市场的问题,一个是资产管理,因为资产管理可以相互投资,另一个是出现了互联网平台,第三是出现了很多新业态的金融,所以这就导致了我们现在的风险因素。

  但我觉得就问题解决问题,长期是这个趋势,短期可能还不具备条件,它需要一个过渡。

  前海传媒:供给侧改革目前关键要做什么?

  杨成长:供给侧改革主要在三个方面,第一、聚焦问题,不要太散,现在就是三个问题,一个是产能过剩,一个是库存太大,另一个是不良资产处置太慢。那就针对这三个问题来。

  同时要考虑到房地产库存跟工业产品库存完全不同,因此前期处理中把房地产库存简单的采取加杠杆政策,刺激需求,这是有问题的,现在已经纠正了,它导致了房价出现大幅上涨,这个是去不了库存的,因为房价一涨,就立马增加投资盖更多的房,那房地产库存怎么去的了呢?所以要让房价涨,又要去房地产库存,这是不可能的,你不可能不让人投资,像这些我觉得都是值得思考。

  第二、大家感觉不能光提供给,不提需求,核心还是供给与需求结合,现在对企业来讲,不是说它不能生产,而是生产东西卖不掉,生产需求有限,所以还是要拓展需求,不是说有了供给侧改革就能解决所有问题。

  第三、搞供给侧改革稳固推,但不能搞运动式的,让所有企业都去杠杆,让人员去产能,人员问题、社会稳定问题解决不了,失业增加,这个也不行。现在已经做了些调整,核心是把供给改革和需求改革两者很好的结合起来,不能单提供给。

  这里面核心是供给侧改革主要利用市场去解决,不能简单用行政手段解决。


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2016-4-15 8:10:00

  经济转型从内容上来说,包括增长动力的改变、增长结构的调整和增长方式的转变三个方面,三个方面是互相关联的。从转型的历程来说,大约需要经过十年左右的时间来完成,单从经济增长率的表现来说,将经历持续回落、相持和缓慢复苏三个阶段。从发展阶段来说,2016年已经大致步入相持阶段,经济增长率趋于稳定,各种矛盾和风险加速积聚并逐步释放。经济转型步入相持阶段也是最困难时期。

  代表新的经济增长方式的“三依靠”,就是要通过制度改革,激发劳动者的创造热情和活力,推动科学技术和互联网技术更好地与生产结合,让人的因素成为经济增长的核心动力。

  当前人们最关心的是中国经济是否已经触底,是否存在滑出底线的可能?既然经济增长率的回落是经济转型导致的,那么,回答这个问题的关键就是要判断经济转型到底走到了哪一步,完成了什么任务,还有多长的路要走。

  尽管改革开放以来我们一直都强调经济增长方式要转型,在不同时期提出了不同的转型要求,政府也始终把调整优化经济结构和产业结构作为工作重点,但是这一次经济转型与过往历史上的完全不同,是对改革开放三十多年来经济发展方式的重大调整,是一次长周期的重大发展阶段的调整。根据发展经济学原理和世界上发达国家经验,欠发达国家在利用后发优势加速发展、走过赶超阶段,特别是人均GDP达到或接近中等收入国家水平之后,随着劳动力和其他生产要素绝对成本比较优势的逐渐丧失,经济增长动力会发生重大变化,经济结构将跟随进行重大调整。在这个调整阶段,传统经济增长动力会急剧下降,经济增长会失速;经济结构会剧烈调整,金融市场也会出现动荡,经济发展的内外部矛盾和风险会加速积聚和释放。德、日、韩等国都曾经历过这样的阵痛,并且经过较长的调整,才逐步步入从中等收入国家迈向高收入国家的发展阶段。当然,也有一大批欠发达国家在达到中等收入后,经济增长失去了动力,经济结构难以优化,失去了增长的持久性,跨不过“中等收入陷阱”。

  当前,我国人均GDP已经接近中等收入国家水平,正面临欠发达国家走过赶超阶段后出现的共性问题,经济增长的动力和结构正在发生巨大变化。这次我国经济转型的重要任务就是要主动适应经济增长动力变化,全面优化经济结构,尽量减轻转型期的阵痛,让经济尽快步入下一发展阶段。我国具有保持经济持续稳定增长的内外部条件,有能力在党中央和国务院的正确领导下,通过制定正确的政策和应对策略,主动适应国内外市场环境和条件的变化,加速改革和创新,尽快迈入未来三十年的次高增长阶段。

  从2011年开始我国经济正式步入转型调整期,一直到2015年,各项宏观经济指标都出现下滑,这五年构成了我国经济转型的前半场。进入二十一世纪以来,我国已经经历了十年高速增长阶段和五年转型调整阶段,平均经济增长率从10%以上回落到7%左右,目前经济转型在进行中。


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2015-12-29 8:07:00

  我们需要的不是跟欧美一样的股票市场,而是对实体经济发展有用的股票市场。推动股票市场制度建设的指导思想必须回到股票市场的发展初衷、功能初衷、制度初衷和创新初衷上来,回到股票市场的本原上来,要从思想上把股票市场拉下神坛。

  从基本功能来说,股票市场不过是企业股权的挂牌、定价和交易市场。满足供求、合理定价和适度交易,是衡量股票

  2015年我国股市的异常波动引起了政府、监管部门和投资者的高度关注,各方对此均作出了深刻反思。党的十八届五中全会要求金融市场必须要更好地服务实体经济;金融创新要更好地符合中国实际;要加大金融监管改革力度,金融监管要全覆盖,不留夹缝,不留死角。这些指导思想在一定程度上也高度概括和总结了这次股市异常波动的经验教训。

  然而,如何从资本市场制度建设上去认真总结这次股市异常波动的经验教训,找出问题症结,明确改革和创新的方向,仍然有大量问题值得研究。

  从股票市场在新中国诞生之日起,我们就始终把她看作是中国最高级、最复杂、最神圣的市场,在制度改革和设计上,始终如履薄冰、如临深渊,匍匐在地向欧美学习,然而似乎越审慎越容易出问题。这种态度和思维模式造成了我们始终看不到自身的发展优势,忘却了发展初衷。我们需要的不是跟欧美一样的股票市场,而是对实体经济发展有用的股票市场。股票市场再复杂、再高级,但是其基本功能跟“菜篮子”市场没有本质区别,都是某类产品、商品和要素的定价和交易市场。我们既要向欧美先进的证券市场学习,也要向各级政府如何搞好“菜篮子市场”学习。我们的菜篮子市场是全世界最好的,价格波动灵敏地反映了供求,引导供求,菜农和居民自由交易,不短缺,不投机,市场组织者搞好质量控制和交易秩序监管。推动股票市场制度建设的指导思想必须要回到股票市场的发展初衷、功能初衷、制度初衷和创新初衷上来,回到股票市场的本原上来,要从思想上把股票市场拉下神坛。

  从基本功能来说,股票市场不过是企业股权的挂牌、定价和交易市场。满足供求、合理定价和适度交易,是衡量股票市场是否健康的关键标准

  从发展起步开始,我们就始终过分看重了股票市场的三大衍生功能,而忽略了基本功能。

  一是过分强调了股票市场的企业改制功能。从历史发展看,股票市场是现代企业制度的衍生市场,帮助私人资本实现规模上的联合并推动资本社会化。从发展逻辑和发展历史来看,应该是先有了现代企业制度,才有股票的发行和上市交易。我国正是利用了股票市场的这种功能,以上市为目的,推动国有企业改造成现代企业制度。股票市场在国企和民企改制上发挥了重要作用。然而过分强调了股票市场的改制功能,也会导致以下三种错误导向:首先,企业改制就是为了上市,不上市改不改制就无所谓了。股票上市成了推动我国企业改制的核心动力。现代企业制度是现代市场经济的微观基础,是人类在经济领域中最伟大的制度发明和创造,是推动资本主义经济持续繁荣三百年的制度基础。目前,我国大部分企业还没有真正实行现代企业制度,企业资本化社会程度非常低,这是我国市场经济功能不健全、企业竞争力薄弱、无法适应经济转型的制度根源。企业改制,实行现代企业制度跟股票是否上市交易没有必然关系。股票上市不应成为企业改制的唯一动力、核心动力。政府应寻找到推动企业改制的更全面更广泛的推力和监管手段,而不能单纯依靠股票市场。
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2015-4-21 7:29:00

当前我国金融市场最核心的问题是利率产品风险定价不合理,股票市场股价波动太大。定价不合理必然导致金融市场的投资和融资结构出现紊乱,很难形成资本市场和实体经济良性互动的发展格局。实体经济迫切需要以价值为基础的理性发展、持久繁荣的股票市场,不需要波动过大、一曝十寒的股票市场。


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